作者：网络投稿 发布时间：2023-03-18 00:00 阅读次数：52
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【安信通信公司深度】新易盛：民营光模块后起之秀，成长可期【安信通信夏庐生彭虎团队】
摘要■营收和利润稳步增长，利润率保持稳定：2017年上半年，公司实现营业收入4.31亿元，同比增加27.01%，实现净利润0.63亿元，同比增加29.27%，增速呈现加快趋势。公司营业收入增长的主要原因是4.25G以上光模块收入增长迅速，年均复合增长率为22.64%，同时受益于垂直整合产生协同效应，光芯片封装线逐渐贡献利润。2017年上半年，公司点对点光模块和PON光模块营业收入大幅增长，增速分别达到24.18%和51.33%，推动公司营收再创佳绩。
■持续加大研发投入、强化海外市场扩张： 2017年上半年研发投入达1724万元，同比增38.62%，高速率光模块、光器件相关研发项目取得多项突破，部分产品已通过验证并实现量产；并且，公司渐进掌握高速光器件封装工艺，核心竞争力得到巩固。2017年5月，美国子公司顺利注册完成，为公司进一步扩大海外市场奠定了坚实的基础。
■打造垂直化生产能力，充分发挥“小批量、定制化”优势：公司目前光模块品类近3000种，全面涵盖数据中心、电信通讯、安防监控和智能电网等各领域，积极发展“小批量、定制化”高毛利产品。同时，公司生产线之间可根据订单进行产能调配，充分发挥柔性制造潜力，兼顾大批量同品类与小批量定制化产品共线生产。此外，公司拥有从光芯片封装、光器件封装到光模块制造的垂直生产能力，芯片和器件封装设备和产能均达到国内一流水平，赋予公司成本优势。
■募投项目2017年将按期投产，显著提升中高速率产品产能：公司是国内少数能够批量交付100G高速率光模块，同时掌握高速率光器件封装的企业。从发货量来看，公司100G产品从2016年三季度出货已开始快速增长。同时，根据公司披露，公司募投项目正在稳步推进中并已经开始批量试制，预计将在2017年四季度达到规划产能，届时光模块总体产能将达到642万支/年、产能增长55.58%，10G/40G/100G光模块产量有望得到大幅度提升。
■投资建议：我们预计公司2017年-2019年的营业收入分别为9.80亿（+37.3%）、13.04亿（+33.0%）、17.21亿（+32.0%），净利润分别为1.46亿（+38.7%）、2.00亿（+37.0%）、2.63亿（+31.6%），对应EPS分别为0.63元/0.86元/1.13元，对应PE分别为38倍/27倍/21倍。考虑到公司100G产品放量、垂直一体化产业链整合以及海外数据中心市场扩张，参考可比公司2018年平均动态PE 32倍，给予公司2018年动态PE 32倍，调高6个月目标价至27.52元，维持“买入-A”评级。
■风险提示：市场竞争加剧、100G光模块商用不及预期
正文1. 新易盛：民营光模块后起之秀
成都新易盛通信技术股份有限公司成立于2008年，2016年3月在深圳创业板上市。公司专注于光模块的研发、制造和销售，致力于为客户提供点对点模块和PON光模块产品，目前，产品型号已超过3000种，覆盖数据宽带、电信通讯、Fttx、数据中心、安防监控和智能电网等多个行业领域。
近年来，公司致力于围绕主业实施垂直整合，力图实现光器件芯片制造、光器件芯片封装、光器件封装和光模块制造环节全覆盖，并力争成为具备规模化垂直生产能力的光模块及器件供应商，从而提高综合竞争力。
1.1. 营收和利润稳步增长，利润率保持稳定
公司2016年实现营业收入7.14亿元，同比增加16.1%，实现归母净利润为1.05亿元，同比增加11.5%。公司营收 2012-2016 年年均复合增长率为16.8%，净利润年均复合增长率为 5.6%，业绩保持平稳增长态势。2017年上半年，公司实现营业收入4.31亿元，同比增加27.01%，实现净利润0.63亿元，同比增加29.27%，增速呈现加快趋势。
公司营业收入增长的主要原因是4.25G以上光模块收入增长迅速，年均复合增长率为22.64%，同时受益于垂直整合产生协同效应，光芯片封装线逐渐贡献利润。2017年上半年，公司点对点光模块和PON光模块营业收入大幅增长，增速分别达到24.18%和51.33%，推动公司营收再创佳绩。
公司归母净利润逐年稳步上升，2014-2016年归母净利润同比增速分别为16%、2%、11%。2015年公司归母净利润增速出现大幅波动，主要是因为2015年公司对第一大客户中兴康讯的销售收入大幅增加，占总营业收入的比重达到25.75%，同比增长83.01%。而面向中兴康讯的销售毛利率较低，导致2015年公司整体毛利率下降（较2014年减少10.25%），进而对净利润产生负影响。
公司近年毛利率和净利率均略有下降，2016年公司毛利率为26.37%，同比下降3.76%；净利率为14.8%，同比下降0.6%。虽然均呈现下降趋势，但公司毛利率和净利率仍然在同行业处于较高水平。2016年，烽火通信、光迅科技和中际装备（收购苏州旭创）的毛利率分别为24.29%、21.90%和30.56%，净利率分别为4.58%、6.75%和7.64%（苏州旭创净利率为11.7%），而公司的毛利率和净利率分别为26.37%和14.75%，毛利率仅次于中际装备，净利率则为同行业最高。
1.2. 公司股权结构
新易盛于2016年3月3日上市，总股本为7760万股，高光荣、胡学民、黄晓雷、韩玉兰四人合计持有公司38.88%股份，为公司实际控制人。
2. 剑指高速点对点光模块产品，提升可持续盈利能力
公司专业从事光模块的研发及制造。光模块是光通信设备的基础元器件，是光纤传输的最核心部件。作为实现光通信系统中光信号和电信号转换的重要器件，光模块主要由光接口、信号处理单元、电路接口三部分组成，光模块产品的示意图如下：
目前，公司的主要产品为点对点光模块和PON光模块。两种产品的特点和应用领域如下：
点对点光模块是公司的主要收入来源，一直以来占公司营业收入的75%-80%。PON光模块为公司收入的另一项来源，但其占比近年来不断下降，2014-2016年该业务在总营收中的占比分别为15.49%、14.45%、13.87%。
近年来，得益于光纤到户、数据中心等市场需求的拉动，公司点对点光模块收入逐年增长。2016年公司点对点光模块业务收入达到5.74亿元，同比增长23.71%，年均复合增长率为15.36%。PON光模块业务收入为0.99亿元，增幅11.24%，年均复合增长率为13.31%。
公司点对点光模块收入的快速增长得益于4.25G以上光模块的销售增长。2015年，4.25G以上光模块营业收入为2.84亿元，同比增长21.37%，其收入占点对点光模块营收的占比升至61.34%。由于全球光通信网络向超高速和超大容量发展，因而4.25G以上光模块市场需求增长较快。相比之下，PON光模块市场增长有限。
点对点模块和PON模块的毛利率也具有较大差别，点对点光模块产品毛利率显著高于PON光模块产品毛利率。2016年点对点光模块毛利率为30.6%，PON光模块仅为2.1%。这是由于PON光模块主要应用于终端接入，因而具有消费类产品低价特征，销售方式为大客户规模化集中采购。而点对点光模块主要应用于电信汇聚层以上的网络，如省际、市际传输，主要采取定制化生产，具有“小批量，多品种”的特点，故而产品附加值高于PON光模块。在点对点光模块中，10G以上高速光模块产品的盈利能力更强、市场前景更广阔。这是由于10G以上产品目前正处于行业上升阶段，能提供技术含量高、质量可靠的高速率产品的企业相对较少，市场竞争程度与PON产品相比相对稳定。
点对点光模块是公司业务的重点，2017年上半公司点对点光模块的销售收入占营业总收入的77.26%，而4.25G以上高速率点对点光模块是公司未来发展的主要方向。近年来，公司紧跟光通信未来行业发展趋势，凭借雄厚的研发生产能力剑指高附加值产品，不断加大4.25G以上高速率点对点光模块产品的研发、生产和销售，打造面向未来的、可持续的盈利能力。
从研发上看，公司不断针对高速率点对点光模块产品的加大研发投入、提高研发效率。公司2014年4.25G以上产品新增产品种类和优化设计方案370多种，2015年新增520多种； 2016年建立的研究中心，重点深耕高端产品和封装技术研发，为100G高速率光模块系列产品的研制投入更多资源。
从产销上看，高速率产品的营收和毛利占比不断提高，成为公司的主要盈利点。2013-2015年，公司4.25G以上产品销售收入占总营业额的比例从39.52%上升至46.59%，4.25G以上产品的毛利额占总毛利的比例从52.29%上升至62.52%。
3. 政策利好注入强心剂，下游应用爆发光模块行业前景广阔
3.1. 多项政策释放积极信号，利好光模块行业
2015年8月，国务院印发《三网融合推广方案》，提出在全国范围推动广电、电信业务双向进入；加快宽带网络建设改造和统筹规划；强化网络信息安全和文化安全监管；切实推动相关产业发展。同年，国务院还发布《关于印发促进大数据发展行动纲要的通知》，通知提出全面推进我国大数据发展和应用，加快建设数据强国。推动大数据与云计算、物联网、移动互联网等新一代信息技术融合发展，探索大数据与传统产业协同发展的新业态、新模式，促进传统产业转型升级和新兴产业发展，培育新的经济增长点。
2017年1月，发改委和工信部在联合印发的《信息基础设施重大工程建设三年行动方案》中提出要完善新一代高速光纤网络，加快建设先进移动宽带网，积极构建全球化网络设施，强化应用支撑能力建设，加快我国信息基础设施优化升级，力争到2018年，新增基站200万个，实现乡镇及人口密集的行政村4G网络全面深度覆盖，移动宽带用户普及率超过75%;到2018年，新增干线光缆9万公里，新增光纤到户2亿个。上游光纤光缆铺设范围大幅增加， 覆盖率和平均速率进一步提升。2017年1 月，工信部还与信息化部印发了《信息通信业"十三五"规划》，提出到2020年，信息通信业整体规模要进一步壮大，“宽带中国”战略各项目标全部实现，基本建成高速、移动、安全、泛在的新一代信息基础设施，覆盖陆海空天的国家信息通信网络基础设施进一步完善，光网全面覆盖城乡，快带接入能力大幅提升。
各项利好政策的相继出台，持续拉动光通信行业的需求高速增长，而作为光通信行业的重要组成部分，光模块行业也因为上述政策的推进而不断受到市场关注。
3.2. 高速增长的数据流量驱动网络升级，光模块大有可为
近年来，云计算、大数据技术飞速发展，4K/8K超高清视频、AR/VR等应用的出现，数据流量增长迅速。根据Informa Internet Traffic Forecast 报告，2010年到2015年，全球网络流量增长了7倍，国内互联网流量增长了20倍，远超全球平均值。根据Cisco Visual Networking Index预测，到2020年，全球互联网用户将增至41亿，全球IP流量未来三年复合年增长率将达到22%；到2021年，全球移动用户将增至55亿，移动互联网流量复合年增长率将高达47%。
互联网流量的爆发刺激光传输网、光接入网不断升级，国内光模块企业趁势而起，市场空间广阔。在传输网领域，我国目前主要承载互联网业务的两大干线网络之一，163骨干网流量已经超过40T，并且以每年60%的幅度增长，另一骨干网络169骨干网也面临相似的情境，因而传输网升级势在必行。伴随光传输系统由10G和40G向100G演进，作为传输升级的核心主体的光模块也相应不断发展。随着流量爆发，不同于骨干网所采用传输速度快的光纤网络，接入网包含多种接入方式、传输速率较低，因而成为了整个网络速率提升的瓶颈。在众多接入方式中，点到多点的光纤接入方式 PON具有成本低、维护简单、易扩展、易升级等优势，因而成为接入网升级的最佳选择。伴随着PON技术的演进，三大运营商对10G PON设备的需求逐渐展现。
3.3. 数据中心流量爆发，100G光模块供不应求
近年来随着互联网行业的发展，网络数据呈现出爆发式的增长并由此带动了互联网巨头公司和第三方数据服务公司加大对于数据中心建设的投资力度。根据IDC圈统计，2015年全球 IDC市场规模达到384.6亿美元，同比增长17.3%；2015年国内IDC市场规模518亿元，同比39.3%，远高于全球增速，其原因主要是受宽带提速以及移动互联网业务的流量快速上升所驱动。同时，IDC圈还预测，国内IDC市场的市场规模在2019年将超1900亿元，2016-2019年复合增长率27.06%。
根据中国产业信息网统计， 2013年全球数据中心投资规模达到1200亿美元，同比增长14.3%，预计2014年至2019年年增速达18%。而根据IDC统计，数据中心内网络设备投资占整个数据中心ICT投资的32%，仅次于服务器投资，因而随着数据中心建设的如火如荼，作为网络设备重要组成部分的光模块必将迎来新一轮的建设热潮。
数据中心流量剧增，刺激100G光模块发展。传统数据中心网络架构为三层网络，主要采用纵向的传输方式。但是随着数据中心的发展，原有的结构难以应对日益增长的需求，因而叶脊拓扑结构开始成为主流，这种结构在传统纵向传输的基础上增加对横向传输的支撑。横向流量的剧增，在一定程度上刺激市场对高速率光模块的需求，因而对100G光模块的需求高速增长。根据 Ovum 预测，数据中心高速光模块市场中，2017年100G多模及单模光模块的销售数量将超过40G，未来超100G的光模块也将得到广泛应用。
4. 公司竞争力分析：生产垂直一体化整合、100G光模块放量
总体来看，光模块行业是一个充分竞争的市场。具备规模化垂直生产能力的光模块厂家，其供应能力和成本控制力优势显著，有望成为市场上的主流供应商。近年来，为了保持市场竞争力，公司从两大维度入手提升成本竞争力，其一是从产业链、供应链以及管理入手，全面控制成本并且提升生产和管理效率；其二是从细分市场入手，稳抓高毛利市场（即：高速率光模块和海外市场），紧随市场发展趋势，打造公司综合竞争力。
4.1. 实施垂直一体化整合战略，提升产品利润空间
光模块产品中器件元件成本占比最大（约73%）。器件元件是一种实现光与电之间信号转换和放大的光学器件，主要由电光转换的激光器（DFB等）和光电转换的探测器（APD等）组成，二者分别占器件元件成本的48%和32%。全球光/电芯片竞争市场主要由日美企业供给。除器件元件外，外壳、印刷电路板与控制芯片等约占光模块成本的27%。
目前公司生产领域已覆盖光器件芯片封装、光器件封装和光模块制造环节，未来或将拓展至上游的光器件芯片生产。特别在光器件封装环节上，公司光器件芯片封装采用COB封装技术，此技术一般用于短距离多通道SR模块，常见封装类型如 QSFP+、QSFP28等。该技术有效地解决LED散热问题，相比直插式和SMD节约空间、简化封装作业，具有高效的热管理方式等优点。
此外，公司开始通过自行加工TO-CAN的方式满足对光器件原材料的需求，极大地降低了生产成本。TO-CAN是公司的主要光器件原材料之一，在总采购成本中占比较大且逐年上升，2013-2015年TO-CAN直接采购成本占营业成本的比例依次为29.11%、35.12%和46.63%。2015年以前，公司一共通过直接采购的方式满足对TO-CAN的需求，从2015年开始，公司开始自行加工，自行加工的数量占光器件总采购数量的10%。根据公司披露，相较于外购，自行加工TO-CAN可以节约10%-15%的原材料成本。
4.1.1. 光模块上游分析：公司上游供给相对稳定
光模块的上游主要是光器件、集成电路芯片和PCB行业。光器件行业的供应商较多，其中高端光器件主要由国外供应商提供。集成电路芯片主要是激光驱动器和限幅放大器，可提供此类芯片的供应商零散分布在全球多个地区。PCB属于充分竞争的市场，其需求由下游需求主导，应用领域几乎涉及所有电子信息产品。
据公司公告披露，针对公司供应链上游紧张的风险，公司建立了成熟的供应链管理体系，并提前进行供应链规划（规划已做到2018年）。同时，公司还与主流供应商保持了长期良好稳定的合作关系，现已完成部分采购协议的签订。具体来看，公司光芯片封装能力配合国内厂商中低速率芯片的供应，对于部分10G以下光模块的成本控制能力显著增强。而中高速率芯片方面，短期来看，据公司公告，17年第四季度中高速率芯片供应压力将会缓解，较为稳定的供应加上公司在第四季度产能大幅提升的预期，公司业绩有望在年底实现大幅提升。中长期来看，公司将持续关注优质的芯片生产厂商，力争整合产业链上游资源，提升产品利润空间，进一步打造光模块综合竞争能力。
4.1.2. 光模块下游企业：以通信设备经销商、通信设备制造商和通信运营商为主
光模块的下游主要是通信设备经销商、通信设备制造商和电信运营商。目前，公司正不断加强与主流通信设备制造商的合作，相应收入快速增长。但是，由于运营商的议价能力较强，并且通过通信设备制造商传递给整个供应链，导致运营商业务的毛利率相对较低。中长期来看，产品的质量与服务会愈发重要，对供应商的考核及订单投放会依据综合实力而非单纯的价格。基于此，公司未来发展的重点方向是成为光通信用模块、组件和子系统的核心供应商，以定制化、高品质产品与服务获得更高的毛利率。
目前公司已经通过多年实践积累，自主开发了客户数据库管理系统，能够快速高效地完成订单的方案评审，进行原材料备货并组织生产。并且，公司还开发了自动化生产调试系统，能够提高生产自动化程度，保证产品可靠性、一致性和高效性，产品的可追溯性达到行业先进水平。公司生产线之间可以根据订单情况进行产能调配，有力保证小批量、多品种产品的生产，同时又能支持大批量同种类产品的生产，形成了既能快速响应中小客户的小批量产品需求，又能同时支持大客户大批量产品的生产。通过巩固“小批量、定制化”市场，拓展通信设备制造商市场，公司得以在竞争中保持相对较好的毛利率。
4.2. 100G光模块放量，公司产品优势带动销售收入较快增长
目前数据中心光模块已开始从10G中低速率光模块向100G高速率光模块进行切换，运营商100G骨干网和城域网也在规模建设。公司是国内少数能够批量交付100G高速率光模块，同时掌握高速率光器件封装的企业。随着供应链的紧张情况得到缓解，公司预计未来销售收入将在100G光模块市场发展的大背景下实现较快增长。
据公司公告，2016年1-9月，公司4.25G以上光模块占营业收入的53%，10G及以上光模块占4.25G以上光模块销售收入的比例约90%。2016年5月，10G产品占营业收入的比例约为 35%，40G/100G 约为 4%。目前，40G/100G产品的营收占比提升了约近一倍，且100G 产品以运营商所需的CFP和数据中心所需的QSFP28为主。从发货量来看，公司100G产品从2016年三季度出货已开始快速增长。同时，根据公司披露，公司募投项目正在稳步推进中并已经开始批量试制，预计将在2017年四季度达到规划产能，届时光模块总体产能将达到642万支/年，10G/40G/100G光模块产量将得到大幅度提升。
4.3. 海外市场毛利率高，设立子公司拓展海外业务
2016年，公司海外业务约占总收入的46%，同时海外业务的毛利率高于境内业务，因而拓展海外市场是公司重点发展战略之一。2017年3月24日，新易盛对外发布公告，宣布以自有资金100万美元在美国成立子公司Eoptolink Technology USA Inc．，从事光通信模块的研发与销售。新易盛美国子公司的设立可以有效的拓展公司业务，开发海外市场，对技术、人才储备及公司发展具有积极推动意义，特别是在实施公司国际化战略方面，将发挥重要作用。
5. 募投项目建设正酣：高速率产品产能有望逐步释放
2016年3月公司IPO上市，募得资金3.65亿元，用于投资“光模块生产线建设项目”、“研发中心建设项目”和“补充营运资金项目”，预计2017年第四季度达到规划产能。
目前，公司光模块产能为413万支/年，其中4.25G以下点对点模块产能约240万支/年，高速光模块产能约80万支/年，PON 模块产能约100万支/年。同时，公司还配套建设了TOSA、ROSA、BOSA 封装线各3条。“光模块生产线建设项目”完成后，新建光模块生产线48条，包括4.25G光模块生产线11条、10G光模块生产线30条、40G/100G光模块生产线7条，此举将有效提升公司高速率产品产能。
公司预计在“光模块生产线建设项目”上投入2.60亿元，截至2017年6月30日，该项目完成82.21%。这一募投项目实施后，公司光模块产能将由目前的413万支/年增加到642.53万支/年，同比增加55.58%，公司盈利能力、市场竞争力将得到进一步提高。
公司预计在“研发中心建设项目”投入4458.78万元，截至2017年6月30日，该项目完成80.36%。目前，“光模块生产线建设项目”和“研发中心建设项目”的生产用房已完成主体框架建设。
6. 投资建议
我们预计公司2017年-2019年的营业收入分别为9.80亿（+37.3%）、13.04亿（+33.0%）、17.21亿（+32.0%），净利润分别为1.46亿（+38.7%）、2.00亿（+37.0%）、2.63亿（+31.6%），对应EPS分别为0.63元/0.86元/1.13元，对应PE分别为38倍/27倍/21倍。考虑到公司100G产品放量、垂直一体化产业链整合以及海外数据中心市场扩张，参考可比公司2018年平均动态PE 32倍，给予公司2018年动态PE 32倍，调高6个月目标价至27.52元，维持“买入-A”评级。
简介：深圳加华微捷科技有限公司成立于2015年初，位于广东省深圳市，是一家从事高速率光纤互联和硅光光纤连接产品的研发、制造和销售的高科技公司。
加华微捷主要产品单模/多模MT-MT、MT-FiberArray、保偏型光纤阵列（FiberArray）、保偏型光纤尾纤PMPigtail、MPO/MTP光纤连接器。
产品主要用于40G、100G高速光收发模块中的光纤连接、硅光子产品光纤连接、数据中心光纤连接。
法定代表人：HE ZAIXIN成立时间：2015-04-03注册资本：5000万人民币工商注册号：440306112509650企业类型：有限责任公司（自然人投资或控股的法人独资）
公司地址：深圳市宝安区新安街道兴东社区留仙三路长丰工业园厂房F2栋B201及F4栋A座4楼东部分
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